上市房企负债率攀升 存货超1.3万亿
重点提示
2014年房地产市场回归均衡，房价由过往的单边快速上涨转为上下区间波动，成交量同比亦出现下滑。相应地，房地产行业总体销售收入增速开始放缓，库存和成本不断上升，利润率开始下滑，房企负债率高企、资金短缺等问题突显。简单的规模扩张、增加利润的方式，在2014年已经走到尽头。
伴随着2014年销售面积的下滑，中国开发商的经营状况也在急剧向下。
过去十几年来，中国房地产市场需求规模处于高速增长期，房价和土地价格均保持快速上涨，开发商单靠持有资产的升值即能实现盈利。
然而，进入2014年，房地产市场回归均衡，房价由过往的单边快速上涨转为上下区间波动，成交量同比亦出现下滑。相应地，房地产行业总体销售收入增速开 始放缓，库存和成本不断上升，利润率开始下滑，房企负债率高企、资金短缺等问题突显。简单的规模扩张、增加利润的方式，在2014年已经走到尽头。重压之 下，房企转型成为2014年的主题，并且将延续到2015年。而其中最关键的是融资的转型即地产金融化的趋势，包括万科、万达[微博]、绿地、复星等都在 寻求金融化、轻资产的路径；一些中小房企则面临资金链危机，甚至出局的境况。
多项财务指标恶化
据中原地产研究部统计，截至日前公布2014年年报预告的上市房企合计38家，整体看降温趋势明显：38家企业中首亏达到了9家，预减续亏4家，略减3家。合计有17家企业业绩相比2013年出现了下滑。
细分来看，房企的多项财务指标在2014年开始恶化。首先是库存。截至2014年三季度末，A股143 家房企累计库存绝对值达19622亿元，同比增长25.4%，创下历史新高。剔去其中已售未结的项目，即预收账款，上市房企的真实库存也达到13431亿 元，同比增36.61%。据世联行(20.08, -1.00, -4.74%)估算，上述库存大致需要3.1年的时间进行完全去化，这个时间接近2008年和2011年的峰值，反映开发商去化压力大。
库存高企带来的是供求关系逆转，市场竞争激烈，房企不得不加大销售费用抢夺市场份额。另外，拿地成本不断提高，间接使开发商增加对现金的需求，扩大融资 规模，从而导致2014年上市房企财务费用上升。行业平均三费占比达到11.22%，为五年来最高水平。其中销售费用上升0.37个百分点，管理费用上升 1.04 个百分点，财务费用上升1.05个百分点。
由于行业总体销售收入放缓而费用大增，房企经营现金流严重短缺。数据显 示，2014年前三季度A股上市房地产开发商经营活动产生的现金流净额为-1297.27亿元，负值缺口同比大幅上升77.3%；筹资活动产生的现金流净 额是1888亿元，较去年同期上涨55.1%。
与此同时，上述房企同期营业收入达4551.87亿元，同比仅增长9.7%，增速较 2013年的36.41%明显放缓；毛利率为32.7%，同比略微下滑2.4个百分点；净利润率为511.74亿，同比下滑10.5%，归属上市公司股东 净利润458.92 亿，同比下降8.1%。
总体来看，2014年房企负债率维持高位，偿债能力有所减弱。截至2014年三季度，A股上市房地产开发商短期债务总计5018亿元，长期债务总计7146亿元，有息负债占总资产比例为36.4%，为五年以来最高水平，资产负债率则高达76.6%。
世联行指出，在利率未进一步下降的环境下，有息负债占比上升会侵蚀企业利润，特别是在资产回报率下降的情况下，当资产回报率低于负债利息率，有息负债就会成为企业的负担。另一方面，流动比率和速动比率保持稳定但仍较低，侧面反映了房企偿债能力有所减弱。
此外，万科、保利等公司最为看重的ROE(净资产收益率)指标也出现下滑，2014年前三季度上市房企ROE为6.94%，较上年同期下滑1.67个百分点、降幅接近20%；预计全年ROE较2013年也将下滑20%左右。
中小房企资金承压
值得注意的是，2014年房企到位资金首现回落，而在行业最差的2008年，到位资金也仍然有1.8%的增幅。
某研究中心研究员朱光指出，从开发企业资金来源的构成分析，相比2013年，2014年房企自筹资金、国内贷款、利用外资占比均有所上升，而定金及预收款、个人按揭贷款比重则有所回落。
据国家统计局数据显示，其他资金来源(主要包括销售回款、预收款项)减少至1998年以来新低，占比40%，房企周转率下滑，销售款项回笼放缓，资金自筹依赖度大幅提升。2014年房企自筹资金比例达到历年新高，占比42%。
而定金及预收款、个人按揭贷款是开发商最为重要的资金来源。万科总裁郁亮便强调，对任何地产商来讲，销售回款是最重要的事情。万科融资渠道最主要是靠卖房子(销售回款)，其次才是金融机构借款和海外融资。
经营性现金流缺口放大，房企不得不增加筹资活动产生的现金流来维持企业正常运转，房企金融竞争愈加激烈。其中万科、万达都开启了与国内外基金合作、轻资产运营的模式。
世联行等机构认为，受影响最大的是中小房企。过去中小房企主要通过银行表外理财产品、信托产品达成融资，但2014年以来银行表外业务大幅缩水，加上央行[微博]对影子银行打压，中小房企融资尤为困难。
而对一些在香港上市的房企来说，海外融资难度和成本都在上升。中原地产研究部统计数据显示：截至日前，中国房企海外融资明显锐减，1月在海外资本市场融 资的仅7家企业，合计融资额度为158亿元人民币，相比2014年1月的21家企业、600亿额度的海外融资大幅锐减73%。
中原地产首席分析师张大伟认为，往年房企都会选择在1月份海外大规模融资，这样可以增加一年的资金宽裕程度，但在2015年房企受到佳兆业事件、人民币贬值影响，出现了海外融资难的现象，而且融资成本也明显上涨。
海外房企融资难度增加，这将会加剧房企的资金压力，对2015年国内房地产市场将有比较大的影响。而且预期在2015年春节之后，房企海外融资的难度将继续增加。
此外，张大伟认为，美联储可能逐渐加息、人民币贬值对中国房地产市场影响均偏负面。过去巨量的海外融资规模将引发房企资金链紧张，甚至有可能出现违约。同时，美元走强后，热钱将流出中国市场，这会加剧中国房企的“钱荒”窘境。